Цивилизация
Первый зампред Банка России Ксения Юдаева заявила о том, что страна вошла в период стагфляции, то есть опасного сочетания низких темпов роста экономики и высокой инфляции. Такой диагноз обязывает монетарные власти и дальше не принимать никаких мер по снижению процентных ставок для оживления экономического роста. Ведь в условиях стагфляции смягчение денежной политики, как известно, ведет только к углублению спада экономики.
В связи с этим хотелось бы сделать несколько замечаний.
Во-первых, тезис о стагфляции вызывает сомнения. Стагфляция — это не просто сочетание стагнации и инфляции. Это стагнация, порождаемая инфляцией, когда застой в экономике является следствием быстрого роста цен.
Инфляция обгоняет рост зарплат и ведет к падению потребительского спроса. Способность бизнеса к инвестициям также падает из-за высокой неопределенности с ценами. В результате экономика стагнирует или даже сжимается. Однако такая схема, как правило, наблюдается при более высоких уровнях инфляции, чем сейчас в России.
У нас сегодня другая ситуация. Замедление роста можно объяснять разными факторами — перекосами в распределении доходов между населением и предприятиями, приведшими к падению прибылей и инвестиций предприятий. Можно объяснить вялыми мировыми ценами на нефть и слабой динамикой экспорта. Но очень сложно объяснить тем, что инфляция убила экономический рост. Ведь согласно данным Росстата, уровень инфляции в 2013 году остался примерно тем же, что и в 2012-м (6,5 и 6,6% соответственно). А вот темпы прироста ВВП при этом упали почти втрое.
Во-вторых, если Банк России боится снижением процентных ставок стимулировать дальнейшее раздувание пузыря, возникшего на рынке потребкредитования населения, то теперь этого можно уже не опасаться. Сейчас ситуация исправляется, темпы роста потребительского кредитования и в целом кредитования населения замедляются. Кроме того, правительство и ЦБ наконец получили в руки административные инструменты, которые позволяют бороться с нездоровым ажиотажем на рынке потребдолга. Например, ограничения на предельный уровень ставок кредитования населения, повышенные отчисления в резервы для банков, выдающих необеспеченные кредиты физическим лицам.
Все это развязывает ЦБ руки с точки зрения стимулирования процентной политикой других, неперегретых и важных для поддержки экономического роста сегментов кредитного рынка, в первую очередь кредитов предприятиям.
Главная задача ЦБ на текущий год — грамотно справиться с высоковероятной коррекцией рынка потребкредитования и, более того, использовать ее как трамплин для запуска экономического роста.
А все признаки начинающейся коррекции налицо. Наблюдается заметное ухудшение качества долга физических лиц, рост доли заемщиков, которые постоянно перекредитовываются. Последнее — это, по сути, безвозвратный долг. Некий шок в ближайшее время не то чтобы неизбежен, но весьма вероятен.
Шок на рынке потребительского долга может привести к краткосрочной коррекции производства в потребительских отраслях и последующему снижению занятости и зарплат в этих отраслях. Затем под влиянием ужесточения общей ситуации с занятостью возможно замораживание зарплат и в других отраслях.
Это, в свою очередь, позволит перераспределить часть доходов от населения к предприятиям. Снижение издержек и повышение прибыльности предприятий, удешевление корпоративного кредита и создадут возможности для наращивания частных инвестиций и перезапуска экономического роста на более здоровой основе — таков позитивный вариант развития событий.
Однако есть еще и негативный вариант. Анализ зарубежного опыта лопания финансовых пузырей в условиях вялой экономики показывает, что иногда они могут завершаться глубоким и затяжным сжатием национальных кредитных рынков. При этом, провоцируя банкротства компаний, такое сжатие способно вызвать серьезный инвестиционный кризис.
Поэтому важно, чтобы в момент кризиса на рынке потребкредитования ЦБ успел подхватить рынок кредитования предприятий.
Как Банк России сможет понять, что началась коррекция кредитного рынка, и оперативно перейти от его сдерживания к стимулированию? Например, возникнет ситуация резкого самоподдерживающегося роста ставок вследствие взаимного недоверия банков и заемщиков. Или же начнется падение стоимости корпоративных облигаций, которые тоже могут быть индикаторами удорожания заимствования для предприятий.
Не исключено знаковое событие, например потеря платежеспособности одним из банков первой тридцатки.
Для того чтобы успеть подхватить рынок корпоративного кредита, ЦБ придется пересмотреть те мотивы принятия решений по процентной ставке, которыми он руководствовался до сих пор. Сейчас ЦБ меняет уровень ставки, почти не учитывая рост ВВП и реагируя в основном на инфляцию и еще немного на курс рубля. Однако после начала коррекции потребительского рынка ЦБ должен поставить во главу угла именно рост экономики. В момент шока влияние процентной политики ЦБ на банковские ставки резко возрастет, потому что всем оказываются нужны деньги и в условиях взаимного недоверия ЦБ волей-неволей оказывается кредитором последней инстанции.
И вот здесь важно, по какой цене ЦБ будет давать эти деньги, это во многом и определит ситуацию на рынке. Важно, чтобы ЦБ не растерялся и установил в этот момент правильное ценообразование, которое может воздействовать на динамику экономики, а не только на динамику инфляции. Сейчас ключевая ставка ЦБ — порядка 5,5% годовых, это начальная ставка аукционов однонедельного прямого репо, которые являются наиболее массовым, наиболее масштабным инструментом вбрасывания денег в экономику Центробанком. Думаю, для того, чтобы у нас нормализовался уровень ставок по кредитам предприятиям, в момент шока нужно быстрое снижение где-то на полтора процентных пункта.
Вероятный кризис-коррекцию нужно воспринимать как шанс — возможность поставить наконец телегу (потребление) позади лошади (производства), стимулировать рост в корпоративном секторе и только потом, вслед за этим, рост потребления (именно так Россия успешно выходила из кризиса 1998 года).
Сейчас экономика находится под грузом проблем, накопившихся за предшествующие годы избыточного потребления и разогретой нефтяными ценами гонки зарплат.
Конечно, чтобы обратить кризис во благо, нужна гибкость. Именно такого подхода и хочется ждать в ближайшие месяцы от российского Центробанка.
Автор — руководитель направления анализа денежно-кредитной политики, банковской системы и финансовых рынков некоммерческого партнерства «Центр макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования»
